Model wyceny aktywów kapitałowych, weryfikacja jego praktycznej przydatności w warunkach polskiego rynku kapitałowego

Abstract

Model wyceny dóbr kapitałowych (CAPM – Capital Asset Pricing Model), jest modelem teoretycznym, opisującym mechanizmy działania rynku kapitałowego. Tłumaczy zmiany cen papierów wartościowych następujące pod wpływem decyzji, dotyczących kupna i sprzedaży, podejmowanych przez wszystkich inwestorów spotykających się na rynku. CAPM uwypukla zależność ceny i ryzyka danej inwestycji. Odpowiada na pytanie: jakie powinny być właściwe ceny dwóch różnych alternatyw inwestycyjnych, które charakteryzują się innym poziomem ryzyka. Przez „właściwe ceny” rozumie się taki ich poziom, jaki odpowiadałby sytuacji, gdy rynek jest w równowadze. Dlatego CAPM nazywany jest też modelem równowagi rynku kapitałowego, wyjaśnia także sposób, w jaki rynek osiąga tę równowagę poprzez dostosowania cenowe. Na temat CAPM wciąż toczy się dyskusja w środowisku finansistów. Krytycy zarzucają mu przede wszystkich to, że opiera się na nierealistycznych założeniach i ma małą przydatność praktyczną. Mimo wszystko jest nadal bardzo popularny, a zdania na jego temat są podzielone. W każdym razie nie to jest najważniejsze, czy założenia są realistyczne, ale czy model działa, inaczej mówiąc czy struktura cen na rynku jest taka jak opisuje ją omawiana teoria. Kolejna ważna kwestia to określenie, czy model ten ma jakąkolwiek wartość predykcyjną. Dlatego przeprowadzono wiele badań dotyczących CAPM, także w warunkach polskiego rynku kapitałowego. Dwa najważniejsze elementy, które składają się na cały model CAPM, to linia rynku kapitałowego CML (Capital Market Line), oraz linia papierów wartościowych SML (Security Market Line). Te dwie składowe tego modelu, są ze sobą nawzajem powiązane, ale jednak to linia SML zdaje się być punktem centralnym dla CAPM. Ponadto, ważnym elementem tego zbioru powiązanych ze sobą teorii, jest tzw. model jednowskaźnikowy (single-index model), zwany też linią charakterystyczną (tzw. Wzór Sharp’a). Model ten opiera się w zasadzie na regresji liniowej. Chcąc przedstawić CAPM nie można pominąć tej teorii, gdyż właśnie na podstawie modelu jednowskaźnikowego, szacuje się współczynniki wejściowe dla CAPM. Co więcej, model Sharp’a stanowi „spoiwo” między ideą dywersyfikacji, a modelem równowagi. Sprowadza się to do określenia, za pomocą modelu jednowskaźnikowego, siły wpływu czynników rynkowych na ryzyko całkowite danego przedsięwzięcia inwestycyjnego. Co w praktyce oznacza oszacowanie tzw. współczynnika beta (beta coefficient), który stanowi standaryzowaną miarę siły wpływu ryzyka rynkowego na całkowite ryzyko danej np. akcji. Współczynnik ten, wykorzystywany jest przy wyznaczaniu linii SML i stanowi kluczowy element CAPM.